（报告出品方/作者：国海证券，盛昌盛）

1 “稳”基调背景下，基建投资持续发力

宏观政策定调稳健有效，基建为“稳增长”首要抓手

当前我国经济下行压力较大，大部分地区下调2022年GDP增速 目标。 中央经济工作会议强调：2022年经济工作稳字当头，各地区各 部门担负起稳定宏观经济的责任，各方面积极推出有利于经济稳定 的政策。 主要政策基调为：稳健有效的宏观政策+积极的财政政策+稳健 的货币政策

基建为“稳增长”首要抓手

拉动经济增长“三驾马车”中，出口增速回落，消费受疫情影响，基建投资为2022年主要发力方向。

出口：同比增速回落，对经济增长贡献逐渐减小。2020全年及2021年上半年，海外供应链受疫情冲击大，我国抗击疫情得力， 成为美国等经济体商品需求的主要供应来源，出口同比增加，对疫情期间经济 稳定增长贡献较大； 2021年3、4月后，随着全球供应链恢复，以及美国商品需求萎缩，我国出口 增速回落，对经济拉动作用转弱； 若考虑价格上涨及季节因素，2021下半年至2022年出口承压。

消费：2020年较疲软，2021至今仍受疫情影响较大。消费是2020年以来经济恢复过程中的薄弱环节，除同比增速下滑较多，社零 总额绝对值也有所下滑；进入2021年，消费表现仍乏力， 在2021年初短暂回暖后，社零总额同比增 速仍未恢复至疫情前水平，2021年年末同比增速低于2%，持续受到疫情防控的 影响。

投资： 经过2020年疫情冲击后，2021年底固投完成额及同比速度均已基本恢 复至2019年水平； -中央经济工作会议强调宏观政策跨周期调节、财政发力前置，重点投向 新老基建，2021年10月、11月及2022年前40天（截至2月8日）专项债发 行额分别为5411亿元、5761亿元、5114亿元（1月为4844亿元），考虑 到专项债投入基建项目的时间周期，2022年上半年固投增速有望上扬。

“稳增长”主要投向新、老基建

“稳增长”基建投资以重大项目为依托，投向交通、水利等传统基建项目以及新能源等新基建。多个地区在政府工作报告中提出了2022年相关基建的具 体政策以及重大项目实施计划。

从发行进度来看，截至2022年2月8日，财政部下达的2022年度1.46万亿专项债提前批已经发行5114亿元，占比达35%。本次专项债提前批占上年度 专项债比例为40%，较2019年（60%）、2020年（46.5%）、2021年（47.2%）偏低，考虑到提前批占地方新增债务限额上限为60%，以及2021年 底至今较高发行额和专项债2021年专项债结余今年发行形成“实物工作量”，预计2022年上半年专项债发行仍有较大空间，按照国务院限额规定， 2022年专项债提前批最高可达2.19万亿元。

从专项债投向来看，2022年专项债聚焦重点项目，重点投向九大方面：交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、城乡冷链等物流基础 设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程。除上文列举的交通与水利大基建项目外，新能源与生态环保重大项目也成为 各地区投资重点。

2 基建板块估值修复

基建投资发力，支撑水泥需求

在经济“稳增长”背景下，政策密集发声，强调“基础设施投资适度超前”，地方政府专项债等资金逐步到位，2022年上半年的基建投 资增速有较大弹性，将对水泥需求形成支撑。截至2月8日，今年地方政府新增专项债券已发行5114亿元，占“提前批”专项债 （1.46万亿元）的35%。 从资金投向看，在1月份新增专项债券4844亿元中，基建相关投资占比达67.4%。 从各省制定的2022年固投增速目标来看，大部分省份固投增速目标区间位于6%-10% 之间，增速中位数为8%，相较于2021年目标中位数提升1个百分点。

地产政策边际放松，水泥需求预期向好

回首过去： 在“房住不炒”政策总基调下，房地产融资持续收紧，房地产开发投资增速 自2021年3月起持续下滑，水泥产量增速也随之下滑。

展望未来： 地产政策有望边际放松，水泥需求预期向好：从地方两会的地产政策表述来 看，河北、陕西等13个省市强调“因城施策”；四川、陕西等6个省市明确提 及“更好满足购房者合理住房需求”。

供给侧改革持续推进，水泥供给得到有效控制

水泥减量置换政策不断加码：2021年7月，工信部发布《水泥玻璃 行业产能置换实施办法》，提高了水泥项目产能置换比例，大气污 染防治重点区域水泥项目由1.5:1调整至2:1，非大气污染防治重点 区域由1.25:1调整至1.5:1。

错峰生产政策持续推进：2020年底，工信部、生态环境部联合印 发了《关于进一步做好水泥常态化错峰生产的通知》，要求推动全 国水泥错峰生产地域和时间常态化。进入2022年，多地开始加大 错峰停窑时间和管控力度。（报告来源：未来智库）

需求陆续启动，水泥价格有望持续反

煤炭价格得到控制，但仍处于高位。在2021年二、三季度，煤炭价格一度快速上涨。随后，国家发改委、 国资委等多部门纷纷采取措施稳定煤价。自10月下旬起，煤价回落 态势明显，但目前仍处于高位。

需求启动在即，水泥价格有望反弹 。节后主要企业稳价意愿较强，价格基本稳定，目前水泥价格仍处于 相对高位，从往年经验来看， 水泥行业第一个旺季会持续一个半月 到两个月的时间，随着需求启动，水泥价格将会开始反弹，预计将 持续至4月初到4月中旬。

水泥低碳势在必行，减碳工程市场广阔

2020年全国水泥产量23.77亿吨，根据数字水泥网、碳排放交易网数据估算，吨熟料直接排放强度0.8534吨，平均熟料水泥系数0.678， 则2020年水泥行业二氧化碳直接排放量约为23.95*0.678*0.8534≈13.75亿吨，占全国总排放102.51亿吨的13.41%。 吨水泥碳排放强度为616.6kg，生料煅烧分解、煤炭燃烧、电力间接排放占比为别为61.1%、31.3%、7.6%，直接排放占比90%以上。

财政提前发力，1月基建投资占专项债比例近七成

在中央会议精神与政策指导下，基建板块投资提前发力、聚焦基建重点项目等目标逐步落实： 据财政部数据，2022年1月，各地组织发行地方政府债券6989亿元，同比增长超90%；其中，新增地方政府债券5837亿元， 包括一般债券993亿元与专项债券4844亿元； 在1月份新增专项债券4844亿元中，市政及产业园区基础设施1653.55亿元，交通基础设施1055.18亿元，农林水利440.61 亿元，能源、城乡冷链物流基础设施115.33亿元，合计3264.67亿元，分别占比34%、22%、9%、2%，整个基建领域投资 共计占新增专项债券67%。 截至2022年2月8日，各地共计发行专项债5114亿元，占2022年专项债提前批的35%，结合提前批上限以及投资进度，2022年 上半年基建领域投资势头有望延续。

全球范围疫情趋稳，基建企业海外业务有望回暖

2020年疫情爆发后，我国确立并执行“动态清零”防疫政策，疫情得到有效控制，偶尔有点状零散疫情，当日新增控制在250人以下； 海外疫情呈现阶段性爆发态势，当日确诊人数维持在50万-100万之间，去年年末奥密克戎变种毒株导致全球确诊病例大涨，目前回落至 130万人左右； 随着大面积疫苗接种，越来越多国家逐渐实现“群体免疫”，海外疫情防控常态化，基建央企海外业务逐步恢复。

建筑板块为减碳重点领域，投资需求大

清华大学气候变化与可持续发展研究院模拟了四种情景下的碳排 放数据，如果要实现我国碳中和3060目标，则需要在2030年前 执行强化政策路径，之后向2℃路径加速靠拢。 无论在哪种路径下，整个建筑板块都是减碳重点领域，因而也有 巨额投资需求，包括可再生能源、储能体系建设、电力系统改造、 绿色建筑等等，清华大学气候变化与可持续发展研究院估算2℃路 径总投资需求127万亿元，其中建筑领域投资7.94万亿元。

主要基建央企业绩稳定，增长亮眼

尽管受疫情影响，部分企业海外业务受到冲击，主要基建央企还是凭借稳健经营，在基建投资政策背景下连续5年实现归母净 利高速增长，ROE也基本保持稳定。

3 玻璃供需格局改善

浮法玻璃供给总体稳定

浮法玻璃行业供给进入存量供给阶段 ： 受产能限制及环保政策的影响，近年来行业供给总体保持稳定。 玻璃产线每5-8年需要冷修，且冷修复产周期较长，行业实际产能将得到有效控制。

地产政策边际改善，玻璃需求有支撑

地产政策边际改善，保交付政策下地产竣工有保障，保障性租赁住房 建设作为房地产建设的重要抓手，支撑玻璃需求 。2021年底，中央政治局会议、中央经济工作会议轮番定调：促进房地产业健康 发展和良性循环。其一、加强预售资金监管。其二、支持优质房企收并购。 保障性租赁住房建设作为支撑2022年房地产建设的重要抓手，北京、上海等 20个省市在政府工作报告中提出了2022年保障性租赁住房建设的具体任务。

浮法玻璃去库存明显，价格有望回升

短期来看，随着下游贸易商及加工厂补库，浮法玻璃开始去库存，价格 有望回升。 中长期来看，玻璃行业需求在下游房地产行业竣工需求稳定，同时存在 单位面积玻璃使用量增加、建筑用玻璃面积增加、新增替换需求等增量 需求。供给在未来一定时间内将保持稳定，不会有大幅度提升，浮法玻 璃供需格局有望持续改善。

“双碳”政策持续推动，光伏玻璃供需两旺

光伏玻璃产能限制放开，产线快速扩张。 2021年7月工信部出台《关于印发水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知》：“光伏玻璃产能置换实行差别化政策，新上光伏 玻璃项目不再要求产能置换”。放松了对光伏压延玻璃产能限制，将推进光伏玻璃产线的快速建设，预计大批产能将于2022年 下半年释放，关注后期产能释放情况。 当前光伏玻璃行业竞争格局为信义光能、福莱特占据约55%的名义产能份额，其他企业较为分散，行业龙头拥有 规模竞争优势。

4 与地产高度相关的消费建材

2021年，少数房企出现债务风险，相关评级出现下调。去年，与地产相关的消费建材股票走势整体偏弱。随着地产政策的边际改善，业绩表现较 好的个股估值有望率先修复。

防水板块：东方雨虹

从2021年业绩预告来看，大多消费建材公司为负增长，东方雨虹业绩预告表现良好，2021年收入、归母净利润分别同比增长47%、24%（预告业绩）。防水行业新标准出台后市场有望结构性调整，行业集中度将进一步提升，公司作为行业龙头有望受益。“双碳”政策背景下，分布式光伏屋面兴起，其对防水层年限的要求成为防水行业新的增长点，公司作为掌握资金、技术优势的龙头企业将 迎来较大的发展机遇。（报告来源：未来智库）

石膏板板块：北新建材

公司是国务院国资委直属管理中央企业中国建材集团的二级企业，经营稳健，风险相对较小。公司持续推进全球石膏板产能布局，已投产产能28.24亿平米，约占中国石膏板产能总量的60%，且计划将石膏板全球产能扩大至50亿平方米左右。目前公司石膏板及龙骨业务稳健发展，同时公司通过并购行业内优质公司，防水领域取得突破，涂料板块开始发力，两翼业务不断完善，防水业务以及涂 料业务为公司营业收入贡献的比重逐渐增大，公司未来业绩有望实现跨越式发展。

管材板块：中国联塑

专项债投向中着重强调了水利管道建设，多地将城市管廊、安澜工程、水利建设等作为基础设施建设的重点方向，塑料管道行业需求有望提升。中国联塑为行业领先企业，具有头部竞争地位，2020年行业前三名市占率为21.88%，其中中国联塑占据16.26%的市场份额，远远领先行业其他企业，有 望在行业集中度提升中受益。中国联塑客户以B端为主，公司已与中建四局、中建五局等大型央企都建立了战略合作关系，借助后者的优势进一步抢滩国内新基建市场；同时自2012年起， 公司C端市场迅速扩张，经销商数量从2012年的1300名增加至今年上半年的2512名，预计未来公司C端业务也将有稳定增长。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。